1、顺丰控股：物流核心资产拥有绝对竞争优势，多维度细分赛道全面引领行业发展
1公司简介：第三方综合物流提供商的领导者、国内快递行业的标杆
顺丰控股股份有限公司是中国领先的综合快递物流服务提供商。年在广东顺德成立。年，顺丰速运完成从加盟模式到直营模式的转型。年，顺丰速运完成改制，总部设在广东深圳。年12月12日，随着快递企业“IPO潮”爆发，其100%股权被马鞍山鼎泰稀土新材料股份有限公司全部资产及负债置换。“鼎泰新材”）完成借壳上市，在A股市场挂牌上市，股票代码为.SZ。
2股权结构：股权结构集中，实际控制人持股近50%。
实际控制人持股近50%，股权结构集中。王伟老师为公司实际控制人。通过持有深圳明德控股，间接持有顺丰控股51%的股权。他是该公司的最大股东。第一大股东即实际控制人持股近50%。可见公司股权结构集中，实际控制人对公司控制力较强。除第一大股东外，其余股权由香港中央结算公司、深圳兆光投资、宁波顺达丰润、元和顺丰等投资者持有。
公司主要子公司及参股公司包括顺丰航空、顺丰速运、广东顺鑫快递、顺丰冷链物流、顺丰同城控股、杭州顺丰同城、夏运惠香港、DHL香港、DHL北京等，有力强化了公司的主要业务部门。
3财务概况：盈利持续恢复，疫情压力下韧性凸显
1）业绩：提质增效逻辑显现，利润逐季恢复。
年前三季度，公司营收.47亿元，同比增长46.58%，归属母公司净利润44.72亿元，同比增长149%。疫情压力下，利润逐季恢复，综合物流企业的韧性显现。
年，公司实现营业收入亿元，较年同比增长34.55%。年至年营收七年复合增长率CAGR为32.15%。
年，公司实现归属于母公司净利润42.7亿元，同比-41.74%，扣除非归属母公司净利润18.3亿元，同比-70.15%-与年同比相比。
年业绩同比下滑的主要原因是：年初，公司为应对高速增长，加大了空间、设备、运力等网络资源的投入。零部件量化，缓解产能瓶颈；年初疫情期间，响应春节就地过年的号召，员工在岗人数和补贴增加，导致用工成本增加；价格较低的经济快递产品快速增长，对整体利润率造成一定压力；年公司享受较多国家抗疫相关税收减免，年等待优惠政策陆续结束。
年Q1-4季度，公司扣除非母公司利润后的净利润分别为-11.3亿元、6.6亿元、8.1亿元、15亿元。公司在经历一季度亏损后，二季度以来积极采取各种有效的经营措施和管理优化，迅速扭亏为盈，利润逐步增加，体现出较强的韧性。产品结构优化和精细化管理，使得年前三季度业绩同比实现显着提升。
22Q3，公司毛利率为12.42%。年，公司毛利率为12.37%，较年下降3.98pct。年毛利率下降与公司Q1应对当地跨年政策以及人工补贴费用增加有关。同时，公司正处于产能爬坡期，公司设备资产投资加大，导致成本增加。Q1-Q4毛利率分别为6.90%、12.77%、13.17%和14.49%。除了21年一季度毛利率大幅下降外，公司毛利润快速反弹。22Q3毛利率较去年同期增长1.14%。
22Q3，公司ROE为5.32%，同比增长2.18pct。年至年公司ROE维持在12%左右，公司前期投入大量资金，盈利能力短期面临压力。
22季度，公司资产负债率为55.37%，较上年末的53.35%上升2.02%。主要是由于嘉里物流收购子公司及少数股东股权导致借款增加。但公司日常经营现金流和财务结构总体保持稳定。今年上半年，经营活动产生的现金流量净额明显改善，由去年同期的43.3亿元增加至167.1亿元，同比增长286%。
2）业务构成：年上半年新兴业务占比超过30%，供应链和国际业务收入增速超过400%。
新兴业务占比逐步提升，综合物流龙头企业的战略定位日益清晰。
H1，公司六大业务板块：时效、经济、快递、冷运、同城、供应链、国际板块收入占总营业收入的37.90%、9.10%、10.10%、3.10%和2.2%分别。35.80%。与之前相比，时效性零部件仍是公司的主要收入来源，但占比有所降低。与此同时，供应链和国际业务占比大幅提升。
年9月底，公司收购嘉里物流51.5%股份。双方将优势互补，扩大顺丰速运全球网络布局，支持国际货运航空网络建设，加快国际业务拓展。这表明公司打造综合物流领先者的战略定位日益清晰。
4公司优势：鄂州机场巩固时效优势，引领东南亚国际物流布局
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策略是拿下电商平台的头部卖家，旺季有望冲击千万单量。
目前，中国退货件的市场规模约为万单/天，顺丰退货件从年5月开始起量，在服务的平台包括拼多多、唯品会、抖音、淘宝天猫等20多个平台。
目前公司的市占率偏低，叠加顺丰初步接入菜鸟裹裹，单量处于起步阶段，菜鸟裹裹目前是中国退货件市场最大平台，预计公司单量后续仍有大幅提升空间。
从长期看，由于退货单付费方主要是保险公司从客户退货险中支出，少部分由商家承担，预计未来单票定价上会处于合理位置，避免出现低价竞争现象。
综上所述，顺丰时效件业务具有较强竞争优势，且目前市场格局较为稳定，价格相对较为稳定，毛利率维持较高水平，未来时效件业务量增长基本与经济增速保持正相关性，预计维持在6-8%增速区间，将持续成为公司利润主要来源之一。
2经济件：“直营加盟”双品牌服务电商市场
1）经济件营运模式区隔清晰，差异化竞争策略明确市场地位
经济件三大产品系列，“直营加盟”双网模式运行。公司的经济件业务板块主要包括三大产品系列：顺丰速运、丰网速运和仓储及仓配一体服务。
顺丰速运：主打“电商标快”，21年每票的全程平均时长缩短4.5小时，电商标快的单票收入环比提升，较市场电商件均价高出2-3元。
丰网速运：截止22H1，丰网已完成19个省、229个城市及2个直辖市的覆盖，已运营个加盟网点，业务量亦取得稳健增长。
仓配一体服务：通过自建和加盟，公司在全国近100个城市运营超过390个电商类仓库，面积超560万㎡，包括定制仓、标准仓、经济仓，覆盖电商市场不同层级客户需求。年双十一单日仓库订单量超2,400万单，双十一高峰期间仍能保障超93%的订单在24小时内精准发货。
2）经济件业务结构调优，差异化定价助力业务健康发展
上半年，公司经济快递业务实现不含税营业收入118.1亿元，同比下滑7.3%。主要因公司坚持差异化竞争，主动调优产品结构，低毛利电商件产品特惠专配逐步退市。经济件营收-年4年复合增长率CAGR为21.47%。公司坚持差异化竞争，主动调优产品结构，低毛利电商件产品特惠专配逐步退市，促进经济快递盈利能力同比提升。
共同富裕背景下快递行业发展环境变化，实现从追求“量”到追求“质”的转变。
截至年9月，快递行业CR8至84.8。年下半年以来，随着电商去中心化、政策引领高质量发展，叠加极兔和百世、京东和德邦等快递公司整合再次带来行业格局优化，市场竞争进一步缓解，快递企业未来的发展方向会逐步从份额转向可持续提升的盈利能力。
对于行业未来的增量：一是在产业升级的过程中与B端客户更好地绑定；二是快递市场的下沉，健全适应农村电商的服务体系，加快和完善快递进村进厂出海；三是发展跨境电商等国际物流业务；四是发展电商的逆向物流业务。在此背景下，随着“丰网”的加盟网络与公司直营大网络的重叠问题进一步解决，“丰网”的发展节奏将进一步加快。
三、新兴业务：行业多面手全方位领先，多元细分赛道前景向好
1快运业务：“直营加盟”双网模式，“快、大、专”内功扎实
1）坚持时效领先战略，实现更“大”范围场景覆盖
产品方面：升级原快运标准达为顺丰卡航，提供时效稳定、速度更快的卡车运输服务。营运方面：通过分拆大件中转场及集配站的集散班次，实现提前集货与干线提频，干线发车趟次增加32%，进一步缩短单票全程时长3个多小时，时效明显领先行业。
快运产品体系丰富，覆盖各个重量段货品。
公司的快运产品分别包括快运标准达、大票直送、整车直达、丰城专运等。覆盖了大件快递、小票零担、大票零担、整车运输四个细分领域。由此可见，公司的快运产品线对快运市场上各个重量段的货品均有所覆盖。
2）“直营加盟”快运双网模式，夯实多元化场景“专”业服务
快运业务板块采用“直营加盟”的双网模式。直营快运网络面向中高端快运市场，由公司旗下的“顺丰快运”运营；加盟网络面向中低端快运市场，由公司年3月收购新邦物流后成立的“顺心捷达”运营。“顺丰快运”与“顺心捷达”所运营的两张网络由公司的同一个管理层管理。公司的快递及快运业务板块均采用了“直营加盟”的双网模式，快递双网与快运双网并行。
大件产品服务范围由个人及商业场景延展至生产制造、农特/原材料等场景，同时深入拓展整车运输、城市配送、大件仓配等场景业务，通过多产品组合为客户实现一站式服务，满足B端客户个性化与差异化物流交付需求。
截至年底，快运直营及加盟网络业务覆盖全国32个省级行政区、365个主要城市与地区；共计拥有180个中转场及集散点，超1,570个快运集配站，合计场站面积超过416万平米，单日零担货量峰值7.4万吨。
整体大件及零担货量同比增长47.8%，其中直营网络货量增长48.7%，加盟网络货量增长45.6%，货量增速在行业全网型万吨级玩家中连续保持领先，公司快运网络规模处于行业第一位置。
3）公司快运业务市占率，NPS排名行业第一。
顺丰零担快运业务市占率位居领先地位。
根据运联智库发布的数据，年我国零担快运市场中，顺丰快运业内排名第一，在TOP30企业中市占率为25.19%。由此可见，在公司快运业务“直营加盟”双网运行的模式下，业务规模扩展至业内领先水平。
年，前10强企业的收入合计为663亿元，占30强企业总收入的80%，头部企业与尾部企业间的差距逐渐拉大。第二梯队的总收入占比由20.9%下降至13.3%，收入下滑明显，快运市场马太效应越来越明显。
22年零担快运进入低增长轨道。
上半年受油价连涨叠加疫情多地散发，快运货物流通需求较弱，此外还面临市场容量下降、成本上升、收益下降等诸多挑战。
H1，公司快运业务实现不含税营业收入131.5亿元，同比增长1.6%。
年，公司快运业务板块实现营业收入232.50亿元，同比25.56%，快运业务营收年-年的5年复合增长率CAGR为58.23%。
面对外部不利条件，顺丰坚持围绕B端做大服务场景，构建大件专业服务能力，提升综合竞争力和客户体验，上半年NPS提升，排名行业第一。
4）交通强国战略背景下，公路零担物流市场发展空间广阔
公路零担物流市场近3万亿规模，复合增速达15%，市场前景可观。
年，我国公路零担物流市场规模达到27,323.4亿元，同比10.87%，年-年的5年复合增长率CAGR为14.86%。年，我国公路货运量为391.39亿吨，同比14.14%，年-年的6年复合增长率CAGR为12.24%。
总体而言，公路零担快运市场具有万亿级规模，艾瑞咨询预计年网络型零担市占率有望升至15.7%，-25年网络型零担收入CAGR为25.2%，未来发展空间广阔。年顺丰快运收入、货量增速领先国内日均运力万吨以上零担龙头，且市占率位居第一。目前公司通过四网融通措施，努力提质增效，逐步改善盈利能力水平，接近盈亏平衡点，未来有望向公司贡献利润。
2冷运业务：“生鲜食品医药”产品体系，业内排位领先
1）“生鲜食品医药”三大产品线，冷链物流服务能力日益增强
公司的冷运业务板块包括“生鲜食品医药”三条产品线。年公司开始经营冷运业务。年公司旗下“顺丰冷运”品牌成立，年8月公司完成收购美国夏晖75%的股权之后，“顺丰新夏晖”成立。
由此，从年至今，公司的冷运业务板块开始由“顺丰冷运”、“顺丰新夏晖”协同运营，冷运板块得到了有力的强化。顺丰冷运及医药业务主要包括时令生鲜寄递、食品冷运和医药物流3个板块。
公司冷链物流服务能力日益增强。①自建及协同快递大网，打造冷链“31”骨干网，年服务开通193个城市，1,061个区县，拥有34个冷仓，超23,000辆可调配冷藏车；②首创冷仓自动化项目，已在6仓投产，可降低人工成本30%。
2）冷运业务业内处于领先地位，营收规模呈现稳步增长态势
公司冷运业务位居中国冷链物流10强榜首。根据中物联冷链委最新发布的数据，年我国冷链物流百强企业中，顺丰排名位列业内第一。
当前我国冷运市场玩家数量较多，总体来说属于完全竞争阶段。在此背景下，公司在市场中已经确立了领先地位，对其未来市场份额的进一步提升奠定了良好基础。
公司冷运业务营收近5年复合增速为42%。
H1，公司冷运业务板块营收为40.7亿元，同比9.30%，年-年的5年复合增长率CAGR为41.92%。公司冷运业务也呈现高增态势，对公司的业绩增长有正向贡献。随着人均可支配收入的提高和消费升级的浪潮，预计冷运需求将进一步扩大。
3）冷链物流市场持续发展，未来成长空间广阔
年中国冷链物流市场规模达亿元，同比增长9%，持续增长潜力较大。年，我国冷链物流市场规模达到亿元，同比9%。
我们认为，当前时点，冷链行业处于企业规模小、竞争分散的阶段，行业正在迈向加速整合、高质量发展阶段。
根据运联智库数据，冷链前100强企业年总营收规模694.7亿元，占行业18.13%，比年占比9.7%明显提升。同时，伴随网购生鲜食品的消费习惯养成，线上线下渠道的融合，将促进行业对网络型冷链服务的需求，顺丰冷运拥有较大的发展潜力。
总体而言，随着消费逐步升级、农产品上行需求增加等因素带动，未来冷链物流需求将呈现稳步增加态势。公司目前冷运营收不到100亿元，市占率有非常大的提升空间，随着公司冷链物流网络逐步健全，公司冷运业务营收规模将逐步增加，将呈现良好成长性，值得期待。
3同城业务：全场景模式覆盖，满足多样化即时服务需求
1）疫情加速消费转型，即时配送为后疫情时代消费者新特征
随着国内疫情的动态清零，年我国人均可支配收入和人均消费支出已基本恢复疫情前水平，分别约为3.5万元/年和2.3万元/年，预计在未来会进一步提升。
可支配收入提升带动消费能力和消费意愿的不断增强，推动消费升级，具体表现为居民开始对所消费产品及服务提出包含品质化、多元化、个性化、便捷化等维度在内的更高要求。
疫情加速居民消费线上化，线上下单、线下送达成为后疫情时代消费者新特征。
供需双方的共同推动，推动同城即时消费在疫情期间迎来爆发。即使进入疫情常态化防控阶段，线下活动日渐恢复，供给端的结构性变化与需求端习惯的养成使得线上下单、线下送达模式已然成为新常态。根据艾瑞用户调研结果，与年疫情发生前相比，67.1%的用户认为使用配送平台服务频次增加，即配需求增势明显。
即时配送行业的崛起离不开外卖行业的兴起，但同时伴随着服务商履约能力的提升和消费升级，用户线上消费需求已从单一的外卖场景拓至同城范围内更多元化的商业场景，品类也从餐食饮品开始拓至生鲜果蔬、粮油米面、3C数码等。
2）顺丰进军即时配送市场，覆盖“B2CC2CB2B”多场景
顺丰同城作为第三方即时配送服务平台，自成立之初即重视非餐场景运营，目前为即时配送行业内覆盖非餐场景最丰富的玩家之一。
针对全场景商家共有的私域流量运营需求，顺丰同城通过工具型SaaS等技术服务帮助商家实现私域流量沉淀并通过多种营销手段开展用户运营。公司的同城业务主要由旗下品牌“顺丰同城急送”运营，其中包括“帮我送”、“帮我买”等服务选项。
年，“顺丰同城急送”内部孵化了独立餐饮配送品牌“丰食”，用以服务于企业员工团餐配送的场景。
3）顺丰同城处于即时配送平台第一梯队，但公司市占率仍有提升空间
顺丰同城现已成长为中国规模最大的第三方即时配送服务平台。即时配送行业头部效应明显，主要集中在顺丰同城、美团跑腿、闪送等头部品牌。
根据艾瑞咨询数据显示，餐饮外卖仍为最主要的即时配送场景并且外卖餐饮战线呈断层式领先优势，主营餐饮外卖配送的美团份额排名为第一。
顺丰同城在集中度较低的市场中排名第一。根据艾瑞咨询数据，公司是最大的第三方即时配送服务提供商，年顺丰在即时配送行业市占率约为4.3%，相较年的1.2%(艾瑞咨询数据)翻了近4倍，在第三方即时配送服务提供商中率先建立了卓越的声誉及品牌知名度。在第三方即时配送服务提供商中处于领先地位。
通联数据显示，顺丰同城凭借独立第三方的属性及良好的服务口碑，年度活跃商户数同比增长55%，年度活跃个人用户数同比增长106%。
从以上对比中可以看出，虽然顺丰同城起步较晚、在主流餐饮外卖中并不占优势，但是公司凭借完备的基础设施和较为成熟的快递配送体系，通过科技赋能等一些列措施，在：
①优化服务结构，拓展更多服务场景；
②扩大网络效应和规模经济，通过精细化运营和技术创新提升运营效率，充分满足差异化的配送场景和履约要求下的订单推荐和运力调度，提升骑手全天人均效能，降低单票平均配送成本；
③提升服务价值，保障优质、稳定的消费者体验等方面独树一帜。
公司年报显示，年公司平均配送时长约30分钟，平日时效达成率维持在95%以上。基于此公司近两年用户数都保持着较快的增长态势。截至年6月30日过去12个月，顺丰同城年付费商家规模达到29.9万家，同比增长31%，累计服务品牌客户超家。
4）即时配送市场约千亿元，5年复合增速达28%
即时配送服务行业向全场景、全距离、全时段发展，预计年即时配送行业订单规模将接近千亿，年即时配送服务行业订单规模为279.0亿单，受疫情恢复影响，即时配送服务市场回暖，同比增速为32.9%。未来随着即时配送服务行业向全场景、全距离、全时段方向发展，并加速成为本地消费的基础服务设施。
艾瑞预计年，即时配送服务行业订单规模将接近千亿量级，达到957.8亿单，年-年复合增速为28.0%，行业整体仍处于快速发展路线。预计第三方即时配送服务行业年订单量将从年的30亿单增长至年的163亿单，复合年增长率为40.1%，市场空间较大。
公司同城业务营收近4年复合增速超90%，营收增速与用户增速基本匹配。
年，公司同城业务板块实现营收50亿元，同比59.1%，年-年的4年复合增长率CAGR为92.25%。
考虑到美团、蜂鸟仍未做到对即时配送市场所有细分行业的全垄断。随着顺丰的同城业务板块进一步深入各细分领域，份额仍有提升的空间，营收规模有望进一步提升。
总而言之，即时配送市场规模仍将呈现扩张趋势，目前公司市占率相对较低，若采取合理的市场策略推进，有望提升市场份额。由于改业务目前仍处于培育期，预计实现盈利仍需要时间，短期内仍以投入为主，逐步期待盈利拐点的出现。
4国际业务：完善国际快递空网布局，打造东南亚标杆产品
1）公司国际业务产品体系丰富，致力提供进出口供应链解决方案
公司的国际板块业务主要包括国际标快、国际特惠、海购丰运、国际重货、海外仓、国际电商快递、国际电商小包等产品。
顺丰国际业务致力于为国内外制造企业、贸易企业、跨境电商以及消费者提供便捷可靠的国际快递、国际电商、国际货代、国际仓储、集货转运服务，根据客户需求量身定制包括运输、清关、派送、仓储、系统在内的一体化的进出口供应链解决方案。
2）国际物流网络覆盖全球主要市场，国际业务营收稳步增加
公司国际物流网络覆盖全球主要市场。顺丰国际快递业务保持持续增长，截至年底，国际快递业务覆盖海外84个国家及地区，较年末新开通中国出口至沙特阿拉伯、南非、埃及、肯尼亚、摩洛哥等国11条流向；国际电商包裹业务共覆盖海外225个国家及地区；在全球多个国家具有自营清关口岸，整合自营和代理资源，服务辐射美洲、东南亚、欧洲等主要地区。年新上线东南亚流向国际电商专递业务，为跨境卖家提供高性价比的门到门服务。
同时，嘉里物流在泰国、越南、马来西亚、柬埔寨、印尼等东南亚国家拥有海外本土快递网络，与嘉里物流的协同融通将助力顺丰进一步拓展国际快递网络布局。
此外，公司继续加密国际航线，年累计运营30多条全货机国际快递航线，新开通深圳至洛杉矶、深圳至曼谷、武汉至河内、成都至达卡等11条航线。
并且在美国、欧洲、东南亚等多个国家布局海外仓储，助力公司完善跨境电商仓配一体服务，以及国际供应链及海外本土化运营能力。
公司国际业务营收年大幅增长。
年，公司供应链及国际业务实现不含税营业收入392.0亿元，同比增长199.8%。顺丰国际快递及顺丰丰豪、新夏晖的供应链业务本年度取得较快增长，同时自第四季度起将嘉里物流合并，进一步扩大公司国际业务及综合物流业务规模。
3）跨境物流市场空间广阔，跨境电商物流高成长带来增量市场
我国国际快递市场超亿元。年，我国国际及港澳台快递市场业务收入达.5亿元，快递业务量为21.04亿票，同比增长14.63%。年-年，我国国际快递业务收入的5年复合增长率CAGR为22.17%。
跨境出口电商物流行业的整体向前，得益于跨境出口电商行业的快速发展。随着我国跨境出口产品向更大出口量级、更多出口品类以及更高客单价的趋势发展。我国跨境电商、市场采购规模近年来迅速扩大，根据海关总署数据，年我国跨境电商进出口规模达到1.98万亿元，增长15%；市场采购出口增长32.1%。
总而言之，新冠疫情下，中国积极把握机遇，优化升级制造业，高性价中国制造产品未来将进军全球市场，物流需求旺盛，跨境物流市场万亿级。公司目前构建完成丰富的国际物流产品体系，在国际物流细分赛道市占率有望逐步提升，未来业绩值得期待。
5供应链业务：数字化赋能运营，量身定制智慧供应链解决方案
1）收购学习全球先进公司经验，切入数字供应链市场
供应链业务服务体系框架基本构建完成。依托于顺丰在快递、快运、冷运、仓储、同城、国际等业务领域拥有的完整产品矩阵及综合物流服务能力，结合并购整合的顺丰丰豪和新夏晖在供应链领域丰富领先的经验，顺丰的服务已渗入到众多行业的采购、生产、流通、销售、售后等完整供应链环节，为客户提供具备行业特性的端到端一站式供应链解决方案。
2）物流市场具有万亿元及提质增效空间，数字供应链是理想解决方案
中国在国际生产格局中地位提升，对供应链数字化程度提出更高要求。在最近二十余年的发展历程中，我国在国际生产格局中的地位出现明显提升，已经成为亚洲区域内的核心节点位置。然而供给侧由于业务链条复杂、业态模式差异化明显，导致其数字化升级难度高、时间跨度长。
总体而言，国内供给体系质量与效率整体与需求结构仍不匹配，低端供给过剩和中高端产能不足，使得消费者日趋多样化、优质化的消费需求难以被满足，而这恰恰催生了供给侧改革升级的迫切需要。
自上世纪90年代起，我国社会物流费用占GDP占比总体呈下降趋势，但仍远高于欧美发达国家的水平，反映我国物流效率还有较大提升空间。
年在疫情和全球经济下行的影响下，我国数字经济增长率仍达到9.7%。其中，“产业数字化”是我国数字经济发展的主阵地，根据中国信通院发布的《中国数字经济发展白皮书》，年我国产业数字化增加值为31.7万亿元，占数字经济比重达80.9%，占GDP比重为31.2%。
年中国物流成本14.9万亿元，占GDP比重14.6%。
对标美国来看，若通过系列专业化、数字化措施推动物流行业提质增效，年我国GDP为114.37万亿元，假设物流成本占比下降2个百分点以上至12%，则中国的物流成本约有万亿级下降空间。
未来五年，供给侧结构性改革将进一步深化。着力于畅通国内大循环，突破供给约束堵点，打通生产、分配、流通、消费各环节，物流业将通过数字化改造等创新手段，加快形成内外联通、安全高效的物流网络，促进产业升级。我们预计“十四五”期间，物流效率进一步提升，全社会物流费用水平平稳回落。在这样的背景下，作为物流行业发展的高阶形式，致力于优化效率、助企业实现降本增效的供应链行业市场较大，前景广阔。
第三方物流及供应链渗透率水平具有进一步提升空间。物流环节的供应链数字化服务与基础物流服务相互融合，通常由第三方物流服务商提供。伴随着消费需求的多元化以及对供应链上游的改造和效率提升，物流需求将更加多元化。但第三方物流服务商各自的技术能力参差不齐，其在物流环节进行供应链数字化服务的深度和广度亦有较大差异，行业成熟度与集中度有待进一步提升根据。
灼识咨询研究数据显示，年，在我国14.9万亿元的社会物流总成本中，外包物流的规模为6.5万亿元，占比达43.9%。一体化供应链物流的规模为2.03万亿元，占比第三方物流比重超30%。
总体而言，实施供应链管理可以实现运输成本下降，并可以降低整个供应链的运作费用。
当前中国供应链行业发展仍处于初期阶段，具有良好的成长性。按照商业模式及核心竞争力来划分，主要分为供应链综合物流企业、供应链商贸企业、供应链综合咨询及增值服务企业。
我们认为，未来综合物流服务商和物流互联网企业更有竞争力和潜力转型成为领先的数字供应链服务商。公司作为优质的综合物流龙头，目前已经完成各个物流子赛道的布局，具备在数字供应链领域的突围能力。
盈利预测及估值
盈利预测
1.时效件
【量】：考虑到公司时效件主要由商务信函、个人散件、高端电商件等三部分构成，具有高端消费的属性，我们假设时效件件量增速与宏观经济增幅具有相关性。中银证券宏观组预测，年，中国GDP增速或为3.5%，年为5.2%；我们假设传统时效件增速约为GDP增速的1.2倍，则-年，传统时效件件量增速为4.2%、6.2%、6.6%、6.6%。
此外，因为电商、退货件等相比传统时效件增幅更快，但22年疫情扰动影响下增速相对放缓，故假设-年，调入增量时效件件量增速为2%、20%、15%、15%。
【价】：考虑到价格竞争缓解，假设-年，公司传统时效件单票价格为21.8、21.6、21.2、21元/票，调入增量时效件价格为14.8、14.6、14.4、14.2元/票。
【毛利率】：公司从年开始发展经济件业务，故年公司业务结构基本为单一时效件。年，公司毛利率约为25%，可推测公司时效件毛利率约为25%。
考虑到年，鄂州机场投入使用初期，因面临路由转换，公司时效件毛利率或有暂时性降低，但随着鄂州机场产能释放，公司逐步适应“轴辐式”运营模式，毛利率或有所显著提升，假设-年，公司时效件毛利率分别为18%、19%、20%、21%。
【营收】：测算可得，-年，公司时效件业务营收增速分别为2.6%、8.5%、7.0%、7.8%。
2.经济件
【量】：公司经济件业务由顺丰速运、丰网速运、仓储及仓配一体服务三部分组成。经济件主要面向电商提供服务，21年公司经济件业务同比增54.7%，3年CAGR16.52%，具有高成长性。
顺丰速运为直营模式，快递时效和单价相比丰网更高，同时考虑到年上半年疫情影响较为严重，我们假设，-年，公司顺丰速运业务量增速分别为2%、30%、25%、20%，单票价格为8.0元。
年丰网处于初期起网阶段，日均票量300万票左右，具有低基数高增速的特点，假设-年其件量增速为5%、35%、30%、20%，单票价格约比通达系高1元左右，假设为3.5元、3.5元、3.0元、3.0元。
【毛利率】：考虑到当前电商快递行业价格战缓解，毛利率同比回升。1-2年后，行业或迎来出清局面，盈利空间或有改善。假设-年，公司经济件毛利率分别为8%、9%、10%、11%。
3.快运业务
【营收】：公司快运业务板块由顺丰快运、顺心捷达两部分构成，假设两部分占比快运业务比例分别为70%、30%。考虑到年网络型零担市占率有望升至15.7%，-25年网络型零担收入CAGR为25.2%。
叠加“四网融通”战略下，公司底盘路由优化改善，快运板块显著受益提效，假设-年疫情不利影响缓解后，顺丰快运，即直营快运业务增速为30%、25%、15%，顺心捷达增速为20%、20%、15%。
【毛利率】：年，公司快运板块基本实现盈亏平衡。实行“四网融合”后，快运干线装载率提升，成本逐步摊薄，则假设-年，公司快运业务板块毛利率分别为3%、4%、5%、6%。
4.冷运业务
【营收】：公司冷运业务板块由生鲜寄递、食品冷运、医药冷运三部分构成，假设三部分占比冷运业务比例分别为64%、18%、18%。
考虑到年，我国冷链物流市场规模达到亿元，同比9%，年-年的5年复合增长率CAGR为13.62%。年顺丰冷运运输件量同比增长30%，假22年顺丰冷运受疫情扰动影响较为严重，较21年有所下滑，23-24年会有所恢复，参考过往历史增速，假设22-24年公司生鲜、医药冷运、食品冷运增长速度为12%/20%/18%、8%/15%/10%、8%/15%/10%。
【毛利率】：年起，公司冷运业务基本扭亏。考虑到公司冷运业务已经处于盈利通道，随着规模效应释放，假设-年，公司冷运业务板块的毛利率逐步提升，分别为3%、4%、5%、6%。
5.同城业务
【营收】：根据艾瑞咨询发布的《年中国即时配送行业趋势研究报告》，年即时配送服务行业订单规模将接近千亿量级，年-年复合增速为28.0%，由于公司初步进军即时配送行业，初期增速较快，但受22年疫情封控影响，假设-年，公司同城业务增速分别为35%、40%、30%、20%。
【毛利率】：截至年，公司同城业务毛利率为1.2%。我们认为，当前同城即配市场已经形成寡头垄断的局面，且美团、蜂鸟持续扩张发展具备领先优势。公司作为新进入者，从行业竞争中突围的难度较大。由此我们认为，公司在未来三年，同城业务盈利压力较大。假设-年，公司同城业务毛利率分别为2%、3%、4%、5%。
6.供应链及国际业务
【营收】：公司国际业务主要包括国际小包、国际快递等轻小件2C业务。艾瑞预计年，我国跨境电商出口市场规模会达到15.1万亿元，-年CAGR为26.6%，疫情背景下行业高成长属性凸显。
公司收购嘉里物流后国际业务业绩和范围有显著提升，年上半年，全球经济不稳定，供求失衡、地缘政治形势紧张，不同国家的抗疫和财政政策导致供应链继续中断，扰乱了全球供应链，随着海运和空运运费从峰值回调，外加宏观经济疲软影响。假设-年，嘉里物流国际货代营收增速为-10%、5%、10.60%，公司本身供应链业务增速为10%、30%、20%、10%。
【毛利率】：截至年，公司跨境业务毛利率为正，板块盈利。考虑到随着公司业务最大，规模效应兑现，盈利水平或逐步提升，假设-年，公司供应链与国际业务毛利率分别为13%、14%、15%、15%。
估值
根据以上盈利预测结果，计算可得-年，预计公司分别实现营业收入.00亿元、.84亿元、.30亿元，同比分别28.39%、9.84%、12.06%。-年，预计公司分别实现归母净利润65.07、87.11、117.74亿元，同比分别52.41%、33.87%、35.17%。-年，预计EPS分别为1.33元/股、1.78元/股、2.41元/股，对应39.52倍、29.52倍、21.84倍PE。
风险提示
1.时效快递需求不及预期风险。时效件业务在公司主营业务收入中占比较高，同时毛利率也较高，因此会对公司的经营业绩产生较大的影响，而时效件的需求与经济增速有关，当前全球经济下行趋势明显，国内经济受疫情影响尚未能完全复苏，未来存在较多不确定性，如果经济复苏进度不及预期有可能对公司时效件业务产生拖累
2.快递价格战产生的风险。年，快递行业公司为抢占市场份额，纷纷打起了“价格战”，使得行业竞争态势迅速恶化，相关公司经营业绩亦出现大幅下降，未来快递行业公司若重新打起价格战，可能会对公司经营产生不利的影响。
3.新业务培育期产能扩张带来的风险。公司于去年收购嘉里物流以扩张国际业务，未来嘉里物流经营业绩若出现明显下降，并购形成商誉或存在减值风险，同时年公司由于扩展新业务增加了一定的资本开支，未来在新业务培育期若不能产生较好的效益或会对公司经营产生一定不利的影响。
4.快递物流政策变化产生的风险。快递行业当前也存在不少乱收费或者价格战这样的现象，若国家对快递物流政策有所变化也可能对快递公司经营产生一定不利影响。
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记得之前提交政审材料的时候，由于很多文件通知的晚又要的急，还需要家里的一些证明材料，加上我家离学校很远，所以我把所有的希望寄托给了顺丰。我在寄件的时候，反反复复的和快递小哥嘱托，快递小哥一边检查我的包裹，一边对我各种安慰。事实上，整个过程顺丰用两天半的时间帮我完全解决，期间还要去掉半天家里人准备材料的时间。
因为宁夏在快递行业来说，属于偏远地区，所以一般快递的正常单程速度是在3-5天，而顺丰的往返速度可以达到这个时间的一半。由此，顺丰的速度就可见一般了。这是顺丰带给顾客的效益，所以顾客对于顺丰的支持更是理所应当。
其次，是顺丰的安全性。快递和快递的区别，在快递盒的完整性就可以看出来，“暴力分拣”在顺丰来说几乎是行业禁令。员工的素质也相对较高，也杜绝了“偷件”事情的发生。虽说“四通一达”占领了中国快递行业的半壁江山，但远不及顺丰的市场份额。
顺丰控股年一季度报告指出，顺丰当季营业收入240.3亿元，同比增长16.68%；净利润12.63亿元，同比增长28.94%。或许以前人们对于快递的追求更多的是速度与价格的综合考虑，但在今天，安全更会是更多人的选择。顺丰和其他快递最大的区别在于它是公司制，而不是承包制，所以在管理上更为严谨。
此外，顺丰和其他快递公司的一个区别在于它的快捷服务。其他公司讲究成本评估，顺丰讲究服务满意度。比如说，顺丰分拣好包裹进行派送，即使此行只有一件包裹，快递员依然会进行派送。但是在其他公司，他们会选择等等，等下一趟一起派送。
我不相信一个产业的突然勃起，这只是厚积薄发。顺丰今天的价值，也都来自于从前的付出、坚持和牺牲，它值得今天的成就。
撰文陶心怡
编辑桑明强
多元化是否能成为顺丰的新出路，仍需时间验证。
根据财报，年上半年，顺丰实现总营业收入883.44亿元，同比增长24.20%，两年平均增长32.82%，高于行业的两年平均19.40%的增速。顺丰总营收增加，一方面缘于去年疫情下快递寄递需求爆发的大环境，另一方面也与近年实施的多元业务策略有所关联。
新眸注意到，顺丰在财报中指出：在公司积极拓展新业务市场的策略下，其他新业务板块持续保持高速增长，合计收入同比增长43.77%，贡献了超过48%的收入增量，占总收入的比重由去年同期的26.69%提高到30.89%。从冷链、医药、同城急送到供应链等业务，顺丰似乎证明了向综合物流服务商转型是传统快递企业的必经之路。
问题是，随着新兴玩家的入局和大票零担市场的兴起，多元化策略能否成为顺丰寻找第二增长曲线的最优解，仍有待商榷。基于此，本文新眸将以顺丰的过去、现在和未来为锚点，探究物流行业的新变局。
致使物流玩家转型的一个重要原因，是它们不甘于只送快递。
一个明显的感知是，即便在经营模式上呈现直营式和加盟制的分野，顺丰、京东物流与通达系大都殊途同归，朝着综合物流服务商的方向转型。
过去十年，电商爆发给民营快递的野蛮生长创造了有利条件。通达系凭借加盟制、价格战等策略在竞争中脱颖而出，但同质化竞争、薄利却成为快递行业挥之不去的标签。相较之下，定位中高端时效件的顺丰，通过在服务和定位上的差异化，实现了较高的议价能力，成为民营快递领域中最赚钱的公司。
顺丰早期的差异化，主要得益于“自营+加盟”的运营形式与飞机运货的时效航线。
成立之初的顺丰采取与通达系类似的加盟商运营模式，早期业务是顺德与香港之间的即日速递，得益于加盟制节约成本、扩张迅速的优势，顺丰能够在三年内将服务网络从广东省内延伸到省外，并继续向长三角、华东、华中等地区渗透。
经过三年扩张，顺丰速运的各加盟商出现了各自为政的现象，导致了结构松散、利益多元化严重等问题。为解决这些问题，顺丰借鉴了国际四大快递巨头的直营模式，在年开始了产权回购行动，继而采用“自营+加盟”的运营模式。
至于顺丰飞机运货这个业务，就要回到年，那一年SARS病毒爆发，航空公司运价大跌，顺丰得以把握时机与扬子江快运签下合同，成为当时国内第一家、也是唯一一家使用全货运专机的民营快递企业。
在那之后，顺丰和多家航空公司签订合作协议，利用国内230多条航线的专用腹舱，在全国各个城市之间运送快件，实现了全年度、全天候、零节假日快件派送，甚至在北京、上海、广州等一线城市能够比肩联邦快递，做到“隔夜送达”。
站稳中高端时效件市场的顺丰，年营业额年平均增速高达50%左右，顺丰借此全面提速、扩大网点，以自营+加盟的运营模式保证服务质量，又以飞机运货业务奠定了在同行业中的运货速度和竞争优势，在快递行业站稳了脚跟。
年底，申通率先向资本市场靠拢，发起了国内“快递第一股”的争夺战。从圆通的紧随其后，到通达系的集体上市，是资本介入快递行业的直接表现，这也在一定程度上加速了民营快递企业的内生裂变。通达系、顺丰、京东物流都开始由快递企业向综合物流服务商转型，即打造一个以快递为核心的生态圈。
申通的“产品生态营造”、圆通的“快递+”、韵达的“一体两翼”、中通的生态圈构建，以及顺丰的差异化竞争，意味着物流不再是一个运输环节，而是深度嵌入了供应链各部分，玩家们开始发力经济、快运、冷链、同城、国际等新业务，渗透到供应链的环节也越来越多。
民营快递企业在发展业态时，往往会陷入竞争内卷陷阱。
这也解释了为什么年会成为快递行业的水逆之年，上半年，全峰、国通、如风达等企业接连陷入危机；下半年，全一快递、人人快送等接连停运，唯品会的快递品牌品骏也被顺丰收购，快递行业市场集中度被进一步提高。
自此之后，顺丰、京东、EMS和通达系等八家公司形成中国快递行业的第一梯队，凭借运转中心、运营车辆、自动化设备和末端网点建立的优势，形成强大的护城河，但谁也没有想到，在后疫情时代，快递行业最大变量不是这些有力玩家，而是初入市场的极兔。
极兔成立一年，其日单量在年1月已经达到了万单，需要说明的是，通达系达到这个数字均用了十几年的时间。根据公开数据，在短短半年多的时间，极兔速递全球员工激增，自营和加盟网点数和干线车辆总数增加分别超过3倍和4倍。
甚至连顺丰也不得不承认，自己小觑了新玩家的力量，顺丰高管在财报沟通会上谈到极兔时表示，“规模再大也守不住市场，这是我们战略角度看到非常深刻的教训。”极兔很好地和拼多多达成合作，并重新定义了物流形态。
拼多多作为国内第二大电商平台，去年快递包裹产生197亿个订单，同年极兔速递东南亚收派包裹为7亿左右，仅仅相当于拼多多包裹量的3.55%。与拼多多等展开合作后，极兔速递日票量突飞猛进，据国内相关媒体统计，去年9月下旬，极兔速递总的日票量已经达到万。
极兔需要打开市场，拼多多需要快递公司，两者一拍即合。
另一方面，极兔靠价格战成功地撬开市场。以有中国快递行业风向标的义乌为例，去年义乌快递市场份额占全国比例超过10%，在义乌，极兔总部对许多拼多多商家给予了运费补贴，超万件的大单小件可做到1元发货，轻型快递最低可做到8毛，在义乌之外的散件，极兔也要比照通达系8到10元的省外快递低2元左右。
极兔低价抢占市场的打法，与通达系产生了剧烈冲突。这也从侧面印证了极兔入局快递市场的威胁性，但需要注意的是，在市场波动下，受影响最大的或许不是通达系，而是顺丰。过去十年，通达系曾经靠价格战和顺丰打的不相上下，顺丰两度入局电商件均不堪成本压力而失败告终，极兔的入局，让这种态势进一步加剧。
无论是转型，还是竞争内卷，厮杀主阵地都在快递与快运领域。
但受到资源、竞争、成本的压力，一个新市场正在慢慢崛起，那就是大票零担业务。从市场细分来看，快递领域形成了邮政、顺丰、通达系鼎立的市场格局，小票零担市场也已经被德邦、安能、壹米滴答等企业占据，整车运输领域则诞生了大量的车货匹配平台，随着运满满和货车帮结合为满帮，行业格局基本确定。
作为物流腹地的公路运输领域，目前只有大票零担市场还处在混乱无序的状态，也正因如此，这一新赛道有可能诞生出新对手。那么问题来了，既然大家都知道大票零担赛场是一片蓝海，为何顺丰等玩家不顺势入局，依靠既有的物流基础占领市场呢？
原因很简单，即便顺丰近些年已经推出了大票零担和重货转运业务，但发展却很难：
其一，是货品的规模。顺丰已经有成熟的快递和快运业务，得益于较小的货品规模，可以通过多层转运完成货物的分发和收集，而大票零担每票的货物重量一般在500KG到3T之间，多层转运既不现实也会增加成本。
其二，是运输方式的差异。快递仓库通常使用自动分拣设备来提升效率，而大票零担的货物较重，同时也是以将若干件符合体积、重量和包装规定的货物组合，拼装成整车的方式运输，一个收货人往往有多件货品，因此主要采用“人工+叉车托盘”的方式分拣，并且，大票零担的货车规模比快递车更大，对司机的要求、车辆维修费用等差异巨大，成本也不同。
由此可见，主做快递的顺丰入局大票零担业务，原有的物流网络难以承担新的运作方式，强行兼容会减慢快递业务的速度，重新建造节点和线路又要考虑成本，容易得不偿失。面对新业务的窗口期，顺丰很可能力不从心，但大票零担一旦发展成熟，却有可能反向切割顺丰的快运市场。
短期内，专业的大票零担玩家将继续领跑大票零担赛道；长期来看，快递企业也会向大票零担领域靠拢，大票零担玩家也会向低公斤段业务领域进军，但是，双方跨赛道的竞争都需要时间，但缘于顺丰的体量和规模，慢跑则意味着“掉队”。
