随着A股的不断上涨，近期不少投资者开始期待A股复制美股的牛势。近日，恒大经济研究院院长任泽平通过A股与美股的对比，分析了A股产生牛市增长的条件。本文经第一财经授权转载。
年政府工作报告提出“改革完善资本市场基础制度，促进多层次资本市场健康稳定发展，提高直接融资特别是股权融资比重”。年中央经济工作会议指出，“资本市场具有牵一发而动全身的作用”。资本的重要性显着增强。目前，以科创板、试点注册制为代表的改革举措正在稳步推进。但与美国成熟的资本市场相比，我国资本市场仍面临一些制度性和基础性问题需要进一步解决。
中美股市比较
美国股市的显着特点是多头做多，空头做空。一般来说，我们将标普500指数下跌至少20%定义为熊市，将标普500指数上涨至少20%定义为牛市。自年以来，美国股市共经历了17次熊市和17次牛市。美国熊市平均持续18个月，牛市平均持续47个月左右。牛市持续时间是熊市的2.6倍，呈现出明显的多头空头特征。熊市期间，标准普尔500指数平均跌幅为31.5%。牛市期间，标普500指数平均涨幅为122.5%，呈现涨多跌少的特点。
美国股市最近三大牛市：年3月至年9月、年10月至年10月、年10月至年4月，持续时间分别为115.7、60.9和115.6个月。增幅分别为288.4%、80.2%和375.8%，增幅持续时间和幅度均大大超过平均水平。
A股市场的典型特征与美国市场相反，呈现多空多空的特征。从上述综合指数来看，自年12月开市至今，A股共经历了9次牛市和9次熊市。A股牛市平均持续时间为12.1个月，熊市平均持续时间为27.8个月。熊市持续时间是牛市的2.3倍，呈现出典型的牛短熊多的走势。牛市时，上证指数平均上涨217.2%，熊市时，上证指数平均下跌56.4%。跌幅和涨幅均明显大于美国，呈现典型的暴涨暴跌。
A股最近三次牛市：年7月至年6月、年6月至年10月、年5月至年6月，持续时间分别为12.0、28.7和25.2个月。增幅分别为149%、513.6%和114.4%。
牛市期间，A股月均增速远超美国。即使剔除年至年A股第一次牛市，历史上A股牛市期间的平均月涨幅也达到17.9%，而标普500指数仅为2.6%。今年2月，A股市场情绪明显好转，单月涨幅达13%。进入3月份后，涨幅进一步放大。3月7日收盘，上证指数较2月初一度上涨近20%。然而，3月8日市场出现了明显回调，上证指数单日跌幅超过4%，再次呈现出大幅上涨和下跌的特征。
造成中美股市差异的五大因素
股票发行与退市制度尚未市场化，A股难以形成良性循环。
一方面，发行阶段采用的审批制度过于重视公司过往的利润和规模。上市公司通常处于生命周期的高峰期，缺乏持续发展的能力。与此同时，一些真正有潜力的公司因盈利问题而错失A股，使得价值投资理念难以深入人心或落地。
另一方面，在核准制下，公司的上市资格本身就具有很大的寻租价值。一些本应逐步淘汰的企业千方百计保住上市资格，从而引发了财务造假等问题。此外，A股民事赔偿、集体诉讼等机制尚不成熟，监管部门千方百计落实退市制度。A股退市公司数量长期少于美股，且存在大量僵尸公司和只剩下壳价值的公司。此外，审批制度还导致发行公司财务数据过度粉饰、发行定价不合理，滋生权力寻租、腐败等问题。美国股市采用完整的注册制，企业价值的判断交给市场。同时，美国有严格的信息披露和退市制度，因此美国股市可以不断地以旧换新。
A股机构投资者占比较低，羊群效应明显。
目前，机构投资者在我国A股市场的持仓占比仅为16.1%，明显低于美股。个人投资者交易量占比82%，沪深股市年均换手率达到189.6%，明显高于美股。A股市场的定价以个人投资者为主，投机气氛过于浓厚。个人投资者炒作交易占比过高，造成A股市场过度波动；重点关注政策动向和新闻探索，不关注基本面分析；以及零售导向的制度行为。机构投资者占美国股市的60%。以401K养老金计划为代表的机构投资者长期稳定投资股市，成为美国股市的稳定器。
市场法律反映和建设不完善。
目前《证券法》对多项违法行为的处罚限额为60万元。刑法规定泄露内幕信息最高刑期为10年，但实际量刑一般在3年至5年之间，这说明相关法律对违法犯罪行为的处罚过轻，难度较大。有效保护投资者。美国股市对证券诈骗等违法犯罪行为处罚更严、量刑更重，对违法犯罪活动具有震慑作用。
部分媒体过度夸大，干扰市场运行，政策市场特征明显。
一些媒体和部门担心市场快速涨跌造成社会不稳定或其他负面影响，往往直接干预股市运行。不过，这不但不会抑制市场情绪的发酵，反而会让市场对A股更加了解。政策市场的特点加速形成市场一致预期，加剧大幅涨跌。除危机时期外，美国监管机构很少直接干预股市的运行。市场预期逐渐展开，形成慢牛、长牛的市场特征。
监管部门过多关注资本市场的融资功能，忽视投资功能和资产配置功能，导致市场发展不健康、不充分。
中国资本市场是根据改革开放过程中特殊历史时期的特殊需要，按照自上而下的设计理念建立的。发展过程中存在重融资、轻投资的倾向，市场发展不平衡、不充分。美国市场是从完全不受约束的状态发展起来的，并逐步建立了监管机制，因此融资和投资功能的发展相对均衡。
五个大方面让快牛、疯牛变慢牛、长牛
与美国的长牛、慢牛市相比，中国的牛市较短，熊市较长，难以为实体经济提供有效支撑。当前改革已进入深水区，资本市场的重要性日益凸显。资本市场的繁荣稳定将为发展直接融资、国企混合所有制改革、设立科创板并试点注册制等一系列重大改革提供良好条件。我们应该学习美国资本市场的成功经验，进一步完善体制机制，把快牛、疯牛转变为慢牛、长牛。
推进注册制改革，提高机构投资者比例，传播价值投资理念。
现行上市制度的非市场化特征阻碍了未来有潜力的企业在国内资本市场上市，导致A股市场缺乏好的标的，价值投资理念难以普及。事实上，我们应该承认，在当前的A股市场环境下，A股投资者追涨杀跌的行为实际上是最优选择。A股熊市平均持续时间为27.8个月，牛市平均持续时间为12.1个月。熊市期间，上证指数平均下跌56.4%，牛市期间，上证指数平均上涨217.2%。如果继续投资A股，为了等待12.1个月的牛市蜜月期，需要熬过平均27.8个月的严冬。极端情况下，年10月至年7月的严冬持续了82个月。
美国股市具有明显的慢牛和长牛特征。以标普500指数计算，美国牛市平均持续时间约为32个月，平均上涨106.9%，而熊市平均持续10个月，平均下跌35.4%。除了股市下跌83%的大萧条之外，价值投资绝对是最经济有效的方法。
对于一个理性的投资者来说，只要中美两国的投资环境没有发生大的变化，他合理的投资行为就应该是在美国追求价值投资和长期投资，而不是频繁买卖。在中国，我们需要实施相反的策略，时刻警惕“冬天即将来临”，避免长期熊市。
提高上市公司资质的有效途径是在发行阶段采取注册制，让市场逐步选择具有真正价值的公司。当前，设立科创板并试点注册制改革正在紧锣密鼓地进行。3月2日，科创板相关制度设计草案正式启动。科创板的制度设计体现了注册制的本质，即放宽上市条件，但加强信息披露，严惩财务造假，加强事中事后监管。我们建议，在试点的基础上，及时吸收试点的正反经验，稳步推进A股主板发行制度注册制改革。
同时，建议适当放宽养老金投资股市净值比例限制，引入更多长期基金，加大投资者教育力度，继续传播长期投资和价值投资理念，与注册制形成良性循环，让机构投资敢于践行价值投资理念的人，才能让价值投资者在A股的博弈中取得优势，形成A股牛市的制度基础。看涨。
加快证券法修改，强化监管。
加强法制建设，严厉打击洗钱、非法交易等行为，引导市值投资。作为我国证券市场的基础法，《证券法》需要修改以适应当前市场需要已成为各方共识。但本轮《证券法》修改自年开始，由于涉及面广，需要调查的事项较多。市场环境快速变化等问题仍在审查中。我们建议加快证券法修改，减少对证券发行等领域的管制，同时加强执法，大幅加大对证券违法行为的处罚力度，增强监管威慑力，提高事中事后监管水平。在刑事责任方面，对于严重证券犯罪，应适当提高量刑标准，有效打击扰乱市场秩序、操纵价格、非法诈骗等行为，不断改善我国证券法制环境。市场。
主流媒体和部门不为股市背书，让市场教育投资者。
主流媒体和政府部门应减少对股市的直接干预，减缓市场预期共识的形成，努力构建市场机制充分发挥作用的制度框架。消除政策性市场特征，让投资者正视自己的投资行为，理性分析股票价值，理性投资，自负盈亏，承担自己的责任，从常态中汲取教训和智慧。市场波动，避免投资者将所有责任转嫁到政府身上。和市场，不愿意为自己的非理性行为承担责任。
尊重市场、信任市场，摒弃工具性目的，让市场自己的规律发挥作用。
政府部门必须选择相信市场、尊重市场、让市场自己的规律发挥作用，而不是利用股市作为工具。市场机制建设要坚持投融资功能并重的原则。应该看到，如果市场健康充分发展，监管部门期望的资本市场支持实体经济的目标就能更好实现。
加强杠杆监管，规范透明发展，有效降杠杆。
上一轮股市异常波动期间，以伞式信托、场外资金配置等为代表的高杠杆交易助推了市场。年股市接近顶峰时，杠杆基金占市场交易量超过10%。高峰时接近20%，远超欧美发达国家。高杠杆资金进一步放大了A股暴涨暴跌的市场特征，造成极其严重的市场后果。近期，随着市场情绪的恢复，杠杆交易再次出现加速迹象。对此，我们提出以下建议：
一是将场外资金配置纳入监管范围，规范透明。在美国和中国香港等市场，杠杆交易非常透明且易于管理。开户前，场外融资客户的资产和信用记录将受到严格审核。
二是适度逆周期调整。杠杆交易与股市之间存在内生的正相关关系。在牛市中，杠杆需求是客观存在的。例如，美国融资的最低额度为2.5万美元，但融资利率很高，两个条件可以相互制衡。
三是发展证券借贷业务。从理论上讲，融资融券与融资融券是相互制衡的。在美国，两者的余额比例约为3,333,601。但在我国，融资余额长期远高于融券余额，目前融资余额约为融券余额的90倍。融资融券业务平衡好，有利于抑制市场的大幅涨跌。
四是融资、伞式信托、场外资金配置等涉及跨部门监管，建议充分发挥国务院金融稳定发展委员会作用，加强监管协调，共同打击打击非法杠杆业务。
作者：任泽平
来源：泽平宏观
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中国股市与美国股市的区别：
1、交易时间不同
美国股市的交易时间较长，从上午9点30分到下午4点。东部时间晚上10:30至北京时间凌晨5点。由于美国实行夏令时，夏季的交易时间会比冬季早。北京时间晚上9点30分到凌晨4点，一小时。
2、交易代码不同
美国股票交易代码是上市公司的英文缩写。微软的股票交易代码是MSFT，刚刚在中国上市的分众传媒的股票交易代码是FMCN。
3、交易单位不同
中国股票以100股为单位交易，而美国股票交易单位没有限制，只能购买1股。
4、涨跌幅限制不同
美国股市的上涨或下跌没有限制。原股价涨跌单位为1/16美元。现在多改为小数点。
5.开户程序不同
买卖美股只需开立证券账户即可。该证券账户还具有银行账户的功能。如果你存钱到这个账户但不买股票，券商会付给你利息，但会扣除10%的税。如果你想免税，可以选择自动划转短期资金，券商代你盈利。
6.交易费用不同
买卖美股的手续费不是按照“交易金额”的比例计算的，而是按照“交易笔数”计算的，并且各个经纪商的手续费有所不同。此外，网上订购比电话订购便宜得多。例如，如果您在知名在线券商InteractiveBrokers开设账户，每笔交易的最低手续费仅为1美元；如果您有中文网站并且有中国客户第一证券交易费用为每笔交易6.95美元。在美国，不同的经纪商提供不同的服务，交易费用也不同。因此，您可以根据您的个人需求选择适合您的经纪商开设账户。一般来说，IB盈透证券因其交易成本低、投资品种全面而最受交易频繁的美国老手的欢迎；而第一证券则更适合刚刚接触美股的新手投资者。
7、税负不同
为了鼓励外国人投资美国股票，外国人买卖美国股票的资本收益免税，但美国公司可能给你的现金股息要扣10%的税。
八、融资体系
美股可以融资。融资限额为您资产总额的2倍，无级别限制；但对中国股票来说则不然。
9.卖空机制
中国股市不存在卖空机制，只有股票上涨才能实现盈利。在这种情况下，股票价格很容易偏离其实际价值，市盈率就会很高。另外，由于没有卖空机制，只要庄家控制了大部分流通股，股价就可以完全按照庄家的意图上下波动。
在美国，由于做空机制的存在，只要正确判断股票走势，即使在熊市也能赚钱。而且由于你可以在不持有股票的情况下做空股票，因此做市商控制股价变得比以往更加困难。
10、T+0制度
中国股票市场实行T+1制度，即股票一旦买入，第二个交易日就可以卖出。在这种情况下，当你购买股票时，你可以在交易日剩下的时间里听天由命。即使市场发生巨变，你也无法东山再起。
美国股市实行T+0制度，也就是说可以立即买卖，所以美国也产生了一大批优秀的日间股票交易员。如果投资者参与美国股市，对股市有新的判断，就可以立即将想法付诸行动。
十一、无非流通股情况
在中国股市中，非流通股数量高达2/3。非流通股包括国有股和法人股。国有股一股独大的情况很常见。但这些国有股无法上市流通，其价值无法与流通股相比。如果国有股减持，必然面临要么国有资产流失，要么国有股价价值不被投资者认可的困境。
1、多头做多，空头做空：美国股市的牛市往往持续时间较长，而熊市则相对较短。这与A股市场空头多头空头形成鲜明对比。这次给美股牛友们一个完美的示范。这场牛市从年持续到年，并且仍在持续。2、美国股票价格贵比便宜好。A股股价昂贵往往是泡沫的征兆，最后谁接盘就倒霉。美国最贵的股价是巴菲旗下的伯克希尔哈撒韦公司，每股已经30万美元。美国股市的股价经常上涨。这种趋势将会持续下去。所以巴菲可以自豪地说，他打算持有的公司是永远的。3、股价波动情况不同。美国股市走势虽波动较大，但整体波动不大，价格有节奏地上下波动。原因在于美国股市是做市商制度，价格是通过报价和喊价产生的。
