连日来，美债收益率快速上涨，引发金融市场震荡。美股、A股纷纷回调，扰乱市场。
美债收益率快速上涨意味着什么？会对市场产生什么影响？美联储的态度和一些风险指标表明市场下一步将走向何方？
长江商学院教授李海涛、研究员林曦表示，美债收益率快速上升引发的金融市场动荡可能只是暂时的，不会改变大宗商品、股票等风险资产的走势。经济复苏和通胀温和上升将继续维持风险。资产价格回升。当下，对于美股、A股原油等风险资产来说，是时候顺势而为，而不是离场。我们来看看他们的最新分析。
作者|李海涛林曦
来源|第一财经日报
近几日，以比特币为代表的风险资产，包括标普500指数、恒生指数、上证指数等均出现下跌，引发市场关注。随着经济复苏、通胀上升，市场越来越关注风险资产的上涨。
美国通胀上升，美债收益率快速上涨，引发金融市场震荡和美股回调。在美联储没有明确表态干预美债的情况下，美债收益率持续快速上涨将引发美股估值回调、企业债务危机、美元上涨以及新兴市场危机。这也意味着美联储允许无风险利率上升。同时，政策的逐步退出也将给市场带来持续的波动。
美债收益率快速上涨意味着什么？会对市场产生什么影响？美联储的态度和一些风险指标表明市场下一步将走向何方？这就是我们试图思考的问题。
1、美债收益率上升引发高价值风险资产恐慌。
尽管美联储表示将维持低利率并购买国债，但市场已不再相信美联储会继续购买国债来压低长期利率。新购买的美债可能来自于美股的资金，因此美债收益率快速上升，短期带来资金再平衡，美股震荡。
美债收益率快速上升引发美股动荡，原因是：
1）从成本效益角度来看，随着美债收益率上升，美股收益可能不再具有优势，从而引发资金重新平衡进入债市。
如下图所示，我们用标普500指数整体市盈率的倒数来表示标普500收益率。近期，随着美债收益率快速上涨，美债收益率相对标普500指数收益率的优势逐渐加强，并已达到历史水平。顶部区域，而这个位置往往对应的是美股的弱势上涨。
2）以美债为代表的无风险利率上升将影响美股估值。
大多数企业估值是根据DCF模型计算的。在现金流量假设基本不变的情况下，无风险收益率的上升将导致公司加权平均资本成本的上升。公司未来现金流折现后的现值将会下降，导致估值偏高。在缺乏业绩支撑的情况下，企业估值出现下滑。
是什么原因导致美债收益率快速上涨，这种趋势会持续下去吗？从目前来看，推动美债收益率上涨的逻辑如下：
1）美国经济正在复苏，通胀预期上升。
我们从美国销售、库存和产能利用率的变化得知，美国经济实际上从去年5月到6月就开始逐步复苏。然而，美联储的长期利率管制导致10年期美债收益率从4月到12月持续下跌。一直维持在0.6%至1%之间的窄幅区间，为美国企业再融资提供了低利率保障，金融机构也不敢逆美联储做空国债。
2）国债抛售和买盘减少。
年1月上旬，美债收益率升至1%以上后，短短2个月内，美债收益率就升至1.50%以上。在经济复苏的预期下，美联储并未积极表达承担下跌国债的意愿，市场缺乏买盘，而银行抛售仍在继续，拥挤的抛售和可能的程序化交易导致美国国债出现超卖迹象。——超长美国债券ETF-TLT的隐含期权偏斜迅速上升。波动率曲线继续陡峭，表明市场对利率上升的押注处于极端水平。
尽管美债收益率快速上升引发金融市场动荡，但美联储似乎没有表示将采取行动。市场原本预计美联储主席鲍威尔将在北京时间3月5日凌晨的讲话中暗示可能采取的遏制美债收益率快速上涨的措施，但结果令市场失望。——美联储没有暗示任何行动。这导致美债收益率进一步上升，美股下跌。
2、美联储对当前政策退出的态度
从美联储主席鲍威尔2月和3月的公开讲话来看，美联储并不担心泡沫和通胀，甚至担心经济复苏。
2月23日，美联储主席鲍威尔在参议院银行委员会作证时表示，“当前经济距离充分就业和通胀目标还有很长的路要走，美联储将在年维持联邦基金利率在0-0.25%，并维持亿美元的利率不变”。每月国债和MBS。”“虽然许多经济领域已经复苏，但基础行业的失业率比正常水平至少高出20%。”从目前的失业率和永久失业人数来看，美国经济尚未完全复苏。
3月4日，美联储主席鲍威尔当地时间周四在《华尔街日报》主办的论坛上表示，随着疫苗接种的推进以及政府提供财政援助，
“我们有充分的理由相信，美联储在实现充分就业和持续通胀2%的目标方面将很快取得进一步进展。”
“在此之前还有很多失地需要弥补，即使通胀暂时上升，我希望我们能够保持耐心。”
“金融状况高度宽松，考虑到经济需要达到的复苏水平，这是适当的，如果金融状况确实发生重大变化，委员会将准备使用必要的工具来推进其目标。”
“至于债券市场，如果市场混乱或金融状况普遍持续收紧威胁到美联储目标的实现，我会感到担忧。”
鲍威尔在讲话中并没有安抚紧张的债券市场，也没有提及任何市场想听到的内容，例如收益率曲线控制或扭转操作或延长银行补充杠杆率。杠杆率）等换句话说，10年期美国国债收益率继续突破1.50%的关键位置。
事实上，鲍威尔在2月至3月的讲话中多次强调，将维持货币宽松立场，直至实现充分就业。因此，短期内，市场无需过多担心美联储的货币紧缩政策。整个宏观经济仍然处于货币宽松之中。周期下趋势向上。
随着美国新财政救助计划即将实施以及美联储维持货币宽松立场，风险资产价格的上涨趋势可能尚未结束。
美国5年盈亏平衡通胀率已达2.45%，为年以来最高；美国10年期国债收益率也快速上升，从2月份的1.1%迅速上升至1.5%；原油、铜等大宗商品价格也纷纷上涨，创出年以来的新高，距离年初的美元/吨仅一步之遥。布伦特原油也站稳了65美元/吨。桶，恢复到流行前的水平。
美债收益率快速上升引发的金融市场动荡可能只是暂时的，不会改变大宗商品、股票等风险资产的走势。
3、当前风险是否可控？一些指标信号
资产波动很难追踪，但我们仍然努力观察当前市场的复苏阶段和风险。舞蹈进行得怎么样？
从目前的经济基本面和我们跟踪的一系列指标来看，现在可能不是离场的最佳时机。
1）高收益企业债期权调整利差
股票只是资本市场的一小部分，宏观经济和信用风险决定股市表现。与股票市场一样，高收益债券市场也具有较高的信用风险。
企业高收益债券不像国债，其波动性非常低。事实上，它们更像是股票。他们还面临着无法偿还本金的风险，因此高收益债券是紧跟宏观经济走势的资产。
我们一般利用企业高收益债券期权来调整利差，以跟踪投资者风险偏好的变化。该指标可以代表企业经营违约风险是否增加以及宏观经济走势是否发生重大变化。事实上，我们可以看到，虽然美国10年期国债收益率的上升给市场带来了风险波动，但调整后的美国高收益债期权利差并没有明显上升，反映出企业信用利差持续下降经济仍保持上升趋势。复苏趋势。
此外，美元的流动性仍然非常好，并没有出现收紧的趋势。这或许也是美联储不急于采取行动的原因。从FRA-OIS利差和LIBOR-OIS利差的持续下降可以观察到，当前流动性依然宽松。
2）VIX期货价格结构
VIX波动率是衡量股价下跌时市场恐慌程度的良好指标。
VIX由CBOE于年推出，是所有接近平价的看涨期权和看跌期权隐含波动率的加权平均值。它代表了期权市场参与者对市场波动程度的看法。当市场下跌时，市场会形成更强烈的避险意识，看跌期权的需求增加，同时深度虚值看跌期权的隐含波动率增加，VIX指数会快速上涨，代表市场恐慌。
因此，在标普500指数下跌的过程中，我们可以通过观察VIX指数的变化来观察市场对于标普500指数持续下跌的恐慌程度。2月25日美国国债收益率突破1.6%，美股出现大幅回调时，VIX恐慌程度没有1月29日鲍威尔讲话前的恐慌严重，表明美国股市对美债快速上涨感到恐慌产量。这并不像美联储的货币紧缩那么严重。
大多数时候，VIX期货的价格结构是近月贴水结构，这意味着投资者对未来的担忧比对现在的担忧更大。但当价格结构发生逆转，近月价格高于远月价格时，就意味着投资者更加担心接下来会发生什么。
从下图来看，近几个月美债收益率的快速波动并未导致VIX期货价格上涨，表明投资者对当前风险的担忧依然可控。
3）机构职位
当美国国债期货的净多头头寸为正时，美国国债就会遭到抛售，如下图所示。
目前，美国国债仍处于净多头头寸。如果美联储不采取措施稳定国债收益率走势，美债持有趋势将发生变化，空头头寸增加，净多头头寸下降，从而导致美债收益率进一步上升。给高估值美国公司的股价带来压力。事实上，美联储理事布雷纳德在3月1日表示，美国国债市场的压力可能意味着需要进行长期回购或其他改变。
原油市场方面，可能会出现年底至年10月的情况，强劲的基本面可能会让空头头寸维持在较低水平。截至2月16日，WTI原油管理基金持有多头仓位45.76万手，空头仓位5.77万手，净持仓近40万张合约。目前净多头已接近年6月的水平，但仍低于年初原油多头的高位。
目前的油价很可能是年底到年10月的情况，空头不敢进场做空，导致空头头寸继续保持在低位，而多头头寸则先涨后涨。随着油价上涨而下跌。
4）融资及企业债务情况
从债务角度来看，美国尚未达到债务危机的地步。
美国过去几轮经济危机，都是在企业利润增速同比持续走高、企业杠杆持续扩大、美联储逐步开始加息的情况下发生的，如图以下为-年、年和年。
但目前债务风险并不大。一方面，美国经济尚未恢复至疫情前水平，失业率仍居高不下，产能利用率和库存仍不足。另一方面，美联储没有在年加息的预期。在较低的利率下，美国非金融企业将继续扩大资产负债表。
5）货币总量仍在扩张，利率处于低位
美股真正的风险在于货币政策的收紧以及短期利率与长期利率的倒挂。目前，央行大规模量化宽松尚未结束。与此同时，美国债券收益率曲线正在变陡而不是变平，这往往对应着资产泡沫的形成而不是破裂；另外，我们观察美国股票市值与美国M2的比率，目前的美国股票看起来并不是很贵。
另外，我们通过世界主要央行总资产所代表的流动性来观察当前的货币供应量。全球央行流动性增加放缓。但根据我们对美国央行和欧洲央行态度的追踪，欧美央行尚未退出QE。这也将支撑美股。
综上所述，虽然美债收益率的快速上涨引发了市场波动，但这种波动的风险并不是很大。经济复苏和通胀温和上升将继续维持风险资产价格反弹。或许目前美国A股原油等风险资产的处理应该顺势而为。这是为了，而不是当你离开时。
年的市场，美股逐渐是新股，我们A股市场也逐渐创新低。市场已经形成了A股追跌不追涨的明显规律。一旦美股在上涨过程中开始回调，A股就会开始回调，但美股开始上涨后，A股可能会继续下跌。为什么会形成这样的结构格局呢？下面我从两个方面来解释一下这个问题。
A股国际化步伐是在年和年，我们发现管理层正在逐步推进A股国际化。例如，年A股纳入MSCI指数，并再次纳入富时罗素指数。研究推广沪伦通开通，进一步放开QIFF的资本限制，放开外资持股比例中国证券公司。这是年、年我们在市场上看到最多的消息。因此，在境外投资者持有A股的比例逐渐上升之后，很多境外投资者在A股的操作习惯逐渐偏向于美股。那么，在国际上，以美国股市为代表的市场经历较大的波动和下跌后，必然会引起A股的波动。
比如说，我们香港的股票国际化水平达到顶峰后，如果北京时间当晚美国股市下跌，那么第二天香港股市指数必然会低开。如果美国股市上涨，恒生指数将高开。因此，国际化步伐的加快与A股对美国股市的影响存在一定的相关性。那么很多投资者就会感到困惑。既然国际化水平提高了，为什么美股涨的时候我们A股不涨呢？下面将详细说明这一点。A股本身的结构是，年的市场，美股整体走势是上涨的，而我们A股整体是下跌的，所以主要结构不一致。
我们知道，股票一旦处于弱势阶段，一般很难有像样的反弹，即使反弹也只是小幅度的反弹。而且A股本身也处于弱势阶段，就像受惊的小鸟一样。资金一看到影响市场的利空消息，就开始大量抛售股票，导致A股下跌。如果市场处于强势区，整体趋势处于上升趋势，A股结构处于强势区，我认为美股下跌后对A股的影响是比较低的。市场上也有很多案例，比如年9月A股10月份就处于牛市阶段。此阶段，美股出现大幅下跌。请参考下面的例子：
上图中道琼斯工业指数的持续下跌对A股有影响吗？见下图：
相反，我们的A股仍然处于强势上涨阶段。其实原因很简单。A股市场已经处于牛市的上升阶段，相对强势的外围市场的疲软并不能影响A股的上涨。
总结：因此，美股的下跌导致了A股的下跌，部分原因在于国际化步伐的加快，但更主要的原因还是当时A股的结构较弱。比如近期A股年后强势反弹，美股也同步上涨。我们不能说A股是跟着跌，还是不跟着涨。我们必须区分目前A股的结构。如果你觉得写得不错，就点个赞吧。欢迎大家关注和评论。
美股下跌，A股下跌。这已经成为中国投资者的条件反射。造成这种现象的原因可能有以下几点：1、全球经济是一个共同体，美国经济占据主导地位。美股下跌势必影响A股；2、我国A股仍是一个半封闭的发展中股票市场，股票市场体系有待进一步完善，找到自己独立的发展道路；3、A股市场目前无法反映国内经济形势，机构管理水平相对薄弱，机构价值投资意识较低，国内投资者对机构信任度较低。更多美股为何下跌、A股为何下跌，请输入：查看更多内容
